Mardi 5 mai à 17 h 00 heure de New York, Strategy publie ses comptes du premier trimestre 2026. C’est la première fois qu’un véhicule coté de cette taille inscrit dans son compte de résultat trimestriel la volatilité brute d’un actif aussi spéculatif que Bitcoin, en quantité Fortune 500. Au 31 mars, l’entreprise détenait 762 099 BTC pour un coût d’acquisition cumulé de 57,69 milliards de dollars. Ces mêmes Bitcoin valaient ce jour-là 51,65 milliards en valeur de marché. Mais le chiffre qui marquera le compte de résultat trimestriel n’est pas l’écart entre coût et valeur ce jour-là : c’est la variation de juste valeur sur les trois mois du trimestre, soit une perte de 14,46 milliards de dollars, déjà divulguée à la SEC le 6 avril dans un dépôt 8-K préliminaire. Depuis, la photo a évolué : au 4 mai, Strategy détient 818 334 BTC à un coût moyen de 75 537 dollars (61,81 milliards investis), et la position vaut désormais environ 64,1 milliards aux cours actuels, soit un excédent latent d’environ 2,3 milliards. Mardi soir, ces chiffres deviendront un état financier complet, commenté en direct par Michael Saylor.

Ce qui se joue n’est pas un drame boursier mais un cas d’école de finance d’entreprise. Strategy n’est pas un détenteur de Bitcoin au sens où peut l’être un particulier en cold wallet (portefeuille de stockage hors-ligne, où les clés privées ne touchent jamais Internet, format de garde le plus sûr pour un particulier). C’est un véhicule financier qui a transformé l’achat de Bitcoin en mécanique d’effet de levier, en superposant trois canaux de financement : actions ordinaires à prime sur la valeur d’actif net, dette obligataire convertible, et plus récemment une action préférentielle perpétuelle baptisée STRC qui paye 11,5 % par an. Pour la première fois depuis le démarrage de cette stratégie en 2020, l’entreprise va publier des comptes complets dans une fenêtre où ce mécanisme rencontre sa première vraie tension publique.

Comment Strategy a-t-elle construit son modèle de levier sur Bitcoin ?

L’idée centrale tient en une phrase : Strategy n’achète pas du Bitcoin avec sa trésorerie opérationnelle, mais avec de l’argent qu’elle lève en permanence sur les marchés financiers, en s’appuyant sur le fait que le marché valorise son action plus haut que la simple somme de ses Bitcoin. Tant que cette prime existe, Saylor peut émettre des actions nouvelles, les vendre, et utiliser le produit pour acheter du Bitcoin supplémentaire, qui à son tour augmente la valeur d’actif net par action.

Ce mécanisme s’appelle un at-the-market offering, ou ATM (programme d’émission au prix de marché qui permet à l’entreprise de placer des actions nouvelles directement en bourse, au rythme de la demande quotidienne, sans road show ni décote). Il fonctionne comme un robinet ouvert en continu. Strategy l’utilise depuis 2020 sur ses actions ordinaires (ticker MSTR), et depuis 2025 sur deux nouveaux véhicules : les actions préférentielles perpétuelles, dont la plus récente est STRC. C’est une perpétuelle préférée à taux variable mensuel : un titre hybride qui paye un dividende fixe en cash chaque mois, ne se rembourse jamais, et dont le dividende est ajusté chaque mois pour maintenir le cours autour de sa valeur nominale de 100 dollars. Lancée en juillet 2025 à un prix d’introduction de 90 dollars, elle paye aujourd’hui 11,5 % par an, et le programme prévoit la possibilité de passer à des distributions semi-mensuelles à partir du 8 juin. La capacité d’émission restante via le programme ATM dédié atteignait encore 19,46 milliards de dollars après la dernière mise à jour publiée à la SEC.

En clair, ce que Saylor a construit ressemble à une banque inversée. Une banque ordinaire collecte des dépôts à court terme et prête à long terme. Strategy, elle, lève en permanence du capital permanent (actions et perpétuelles préférées) pour acheter un actif rare et sans rendement courant. Le mécanisme tient tant que la valeur de cet actif progresse plus vite que le coût du capital qu’elle lève.

Pourquoi le premier trimestre 2026 marque-t-il une bascule visible ?

Le sens des 14,46 milliards de dollars qui marqueront mardi soir le compte de résultat n’est pas comptable, il est structurel. Aucune autre entreprise cotée de taille Fortune 500 ne transmet aujourd’hui dans son bilan trimestriel la volatilité brute d’un actif comme Bitcoin. Les grandes cotées détiennent du cash, des bons du Trésor, des obligations souveraines et des titres corporate investment-grade (notation crédit haute, dette d’émetteur considéré comme solvable, à volatilité quasi-nulle au bilan). Tous instruments dont la juste valeur ne bouge presque pas trimestre après trimestre. Strategy détient Bitcoin en quantité massive, et la nouvelle norme ASU 2023-08, en vigueur depuis fin 2024, propage cette volatilité directement au compte de résultat trimestriel, sans amortissement, sans lissage. Le mécanisme est précis et il faut bien le distinguer d’une mesure intuitive : à chaque clôture trimestrielle, les Bitcoin sont évalués à leur cours de marché du jour, et c’est la variation de cette juste valeur sur les trois mois écoulés qui passe en compte de résultat. Pas l’écart cumulé depuis l’achat. La distinction est cardinale. Au 31 décembre 2025, la valeur de marché des Bitcoin Strategy ressortait autour de 66,11 milliards de dollars. Au 31 mars 2026, elle s’établit à 51,65 milliards, le Bitcoin ayant clôturé autour de 67 800 dollars. La variation trimestrielle est donc de moins 14,46 milliards : c’est ce chiffre qui sera reporté au compte de résultat Q1, accompagné d’un actif d’impôt différé de 2,42 milliards lui-même neutralisé par une provision pour dépréciation équivalente. Cumulativement, le coût d’acquisition au 31 mars (57,69 milliards pour les 762 099 BTC alors détenus) dépasse la juste valeur (51,65 milliards) d’environ 6 milliards : c’est la moins-value latente cumulée depuis l’origine, et elle n’est pas le chiffre du compte de résultat. Ce qui apparaîtra mardi soir dans le P&L Strategy n’est donc pas un trou financier, mais l’inscription comptable, dans le langage normé d’une grande cotée, d’une oscillation d’actif spéculatif rare. Une catégorie inédite de communication financière. ASU 2023-08 agit comme un sismographe trimestriel, pas comme un compteur de plus-values cumulées. C’est cette propagation directe de la volatilité Bitcoin au compte de résultat trimestriel d’une cotée Fortune 500 qui constitue le précédent réel de la publication du 5 mai.

La photo s’est nettement reconstituée depuis. Au 4 mai, Bitcoin se traite autour de 78 374 dollars, et la position Strategy ressort en excédent latent d’environ 2,3 milliards aux cours actuels (gain d’environ 4 % sur le coût d’acquisition cumulé). Mardi soir, Saylor commentera donc deux réalités simultanées : un trimestre comptable lourdement rouge, et une situation courante repassée en territoire positif. Cette dissonance est exactement ce que produit l’inscription d’un actif aussi volatil dans une comptabilité trimestrielle de cotée. La juste valeur trimestrielle est un instantané photographique pris à minuit le 31 mars ; la mécanique d’achat, elle, opère sur plusieurs années et plusieurs cycles. Pour le lecteur du compte de résultat, voir la première réalité sans entendre la seconde reviendrait à confondre une oscillation enregistrée à la clôture avec une perte économique consommée.

Pourquoi Saylor a-t-il mis ses achats en pause avant les résultats ?

Le 3 mai, Saylor a publié sur son compte X officiel un message court : “No buys this week.” suivi d’un autre “Back to work next week.” (post original). C’est la première interruption hebdomadaire d’achats depuis quatre semaines, après la séquence “The Beat Goes On” du 26 avril qui avait rythmé des achats successifs. Strategy n’a donc rien acheté pendant la semaine du 28 avril au 3 mai. Le programme reprendra, mais la pause précède très précisément la publication des comptes Q1.

Plusieurs lectures coexistent. Tout signal envoyé à la veille d’un earnings call (réunion publique trimestrielle où la direction d’une société cotée commente ses résultats financiers devant analystes et investisseurs) est sensible en raison des règles d’information privilégiée. Mais surtout, le canal STRC se trouve actuellement contraint. Le titre se traitait autour de 99,75-99,86 dollars ces derniers jours, donc juste sous sa valeur nominale de 100 dollars. Ce niveau, en zone dite “rouge” par les commentaires de marché, rend le placement de nouvelles actions perpétuelles via l’ATM moins efficace : chaque dollar levé en dessous de 100 implique une dilution comptable supérieure pour les détenteurs existants.

La mécanique du modèle Strategy fonctionne plein régime quand les trois canaux de financement sont tous opérables. Quand l’un se grippe, comme c’est le cas de STRC depuis mi-avril, le rythme d’accumulation Bitcoin ralentit naturellement. La pause hebdomadaire du 3 mai n’est pas une décision discrétionnaire isolée : c’est l’expression visible d’une contrainte de capital que mardi soir Saylor devra commenter publiquement pour la première fois.

Que signifie “détenir du Bitcoin via Strategy” comparé à le détenir directement ?

La question se pose pour le particulier qui se demande s’il est exposé au Bitcoin de la même manière selon qu’il achète MSTR ou qu’il détient ses propres Bitcoin en cold wallet. Les deux expositions ne sont pas équivalentes. Le détenteur direct possède un actif rare dont la quantité totale en circulation ne peut pas être manipulée par décision d’un tiers. Sa valeur se mesure exclusivement à la rencontre offre-demande sur le marché spot. Aucune dette pesant sur l’actif, aucune obligation de payer un dividende, aucun risque de dilution.

L’actionnaire MSTR, lui, détient une part dans une entreprise dont la principale ligne d’actif est constituée de Bitcoin. Mais entre lui et le Bitcoin sous-jacent s’interposent une dette obligataire qui exige des coupons réguliers, une perpétuelle préférée STRC qui consomme 11,5 % par an en cash, des frais opérationnels, des impôts différés sur plus-values latentes, et une dilution permanente liée aux émissions ATM continues. Le particulier qui achète une action MSTR achète un Bitcoin habillé d’une structure de capital de société cotée, pas un Bitcoin nu. Tant que Bitcoin progresse plus vite que le coût combiné du capital Strategy, l’effet de levier joue dans le sens de l’actionnaire. Quand Bitcoin recule ou stagne, le même mécanisme joue à l’envers.

Trois indicateurs à suivre dans les comptes mardi soir

Au-delà du chiffre net du trimestre, trois éléments porteront un sens analytique réel. D’abord, la décomposition du free cash flow opérationnel (trésorerie réellement générée par l’activité courante après dépenses d’exploitation et investissements de maintien, hors levée de capital nouveau) : Strategy conserve une activité historique de logiciels d’entreprise héritée de l’ancienne MicroStrategy, dont les revenus modestes mais récurrents servent à payer les frais fixes et une partie des dividendes préférés. La capacité de cette activité à couvrir les coupons STRC et la dette donne une lecture sur l’autonomie du modèle hors levée de capital nouveau. Ensuite, les commentaires sur le programme STRC : Strategy a déjà voté en mars le passage du dividende mensuel à semi-mensuel, programmé pour le 8 juin. Ce passage doit relancer le mécanisme de stabilisation autour de 100 dollars en raccourcissant le cycle de réajustement. Enfin, la trajectoire d’accumulation : Saylor a réaffirmé pendant la conférence Bitcoin 2026 à Las Vegas en avril son objectif d’1 million de Bitcoin, soit 181 666 unités à acquérir au-delà des 818 334 actuelles, environ 14,2 milliards à lever au cours présent.

Une mécanique qui éclaire le système monétaire dans son ensemble

Le modèle Strategy condense en accéléré ce que les banques font de manière diffuse depuis cinquante ans. Une banque commerciale crée de la monnaie-dette quand elle accorde un crédit : la signature au bas de l’emprunt fait apparaître sur son bilan, simultanément, une créance sur l’emprunteur et un dépôt à vue pour ce même emprunteur. Cette monnaie nouvelle finance un projet immédiat et engage le travail futur de l’emprunteur pour la rembourser. C’est une avance sur le temps. Strategy fait l’équivalent à l’échelle d’un véhicule coté : elle lève du capital permanent (actions et perpétuelles) porté par d’autres acteurs économiques, et l’utilise pour acquérir un actif rare et plafonné en quantité. Le pari est temporel. Le coût de financement (dilution + dividendes préférés + intérêts dette) doit rester inférieur sur la durée à l’appréciation de l’actif. Si c’est le cas, l’opération transfère de la valeur depuis les apporteurs de capital nouveau vers les détenteurs anciens. Si l’écart se ferme ou s’inverse, la mécanique fonctionne à l’envers.

Pour le lecteur qui suit ces sujets pour son propre patrimoine, la nuance est utile. Acheter du Bitcoin directement, c’est se positionner sur une thèse de réserve de valeur en monnaie rare. Acheter MSTR, c’est ajouter à cette thèse une couche de finance d’entreprise classique avec ses risques propres. Décider entre les deux, choisir l’enveloppe (cold wallet, ETF spot, action cotée), mettre en place les outils de garde : c’est ce que mon accompagnement rend accessible à celles et ceux qui veulent reprendre la main sur ces choix. Pour qui souhaite se renseigner, c’est par ici.

Mardi soir, la publication des comptes ne révélera pas un chiffre choc : les 14,46 milliards de perte trimestrielle de juste valeur sont connus depuis le 6 avril, intégrés aux cours, déjà digérés par les analystes. Ce qui sera nouveau, c’est la première présentation complète du modèle Strategy dans une fenêtre où la juste valeur trimestrielle a basculé sous le coût d’acquisition. Un précédent comptable, pas un drame. Les nuances qui orienteront la lecture du modèle se logeront dans les indices sur la stabilité de STRC, le rythme prospectif d’accumulation, et la lecture par Saylor lui-même de l’écart entre la photo trimestrielle et la situation courante.

Laurent Blasco
Comprendre. Trancher. Opérer.

FAQ

Qu’est-ce que Strategy publie exactement le 5 mai 2026 ?
Strategy publie son rapport financier complet du premier trimestre 2026 (fin de période 31 mars 2026), précédé d’un communiqué de presse à 17 h 00 heure de New York et suivi d’un webinaire en direct sur la plateforme Zoom. Les chiffres-clés (perte trimestrielle de juste valeur de 14,46 milliards de dollars sur Bitcoin, valeur de marché des actifs numériques à 51,65 milliards, coût d’acquisition cumulé à 57,69 milliards pour 762 099 BTC) ont déjà été divulgués à la SEC le 6 avril dans un dépôt 8-K préliminaire.

Qu’est-ce que la “perte latente” de 14,46 milliards de dollars ?
C’est la variation de juste valeur des Bitcoin Strategy entre le 31 décembre 2025 et le 31 mars 2026, soit la perte trimestrielle mesurée par la norme comptable américaine ASU 2023-08 en vigueur depuis fin 2024. Cette norme impose de réévaluer les actifs numériques à leur cours de marché à chaque clôture trimestrielle et de faire passer la variation directement en compte de résultat. Au 31 décembre 2025, les Bitcoin Strategy valaient environ 66,11 milliards de dollars en valeur de marché. Au 31 mars 2026, ils en valaient 51,65 milliards. Différence : moins 14,46 milliards, c’est ce qui marque le P&L Q1. Attention : ce chiffre n’est pas l’écart cumulé entre coût d’acquisition et valeur de marché. Cet écart cumulé existe aussi au 31 mars (le coût d’acquisition des 762 099 BTC alors détenus s’élevait à 57,69 milliards, contre une valeur de marché de 51,65 milliards), mais il vaut environ 6 milliards seulement, et il ne passe pas en compte de résultat sous cette forme. La perte est dite “latente” parce que les Bitcoin n’ont pas été vendus : si leur cours remonte au trimestre suivant, la variation s’inverse et redevient positive. Plus largement, ce chiffre exprime un fait inédit pour une cotée Fortune 500 : la transmission directe au compte de résultat trimestriel de la volatilité brute d’un actif spéculatif détenu en quantité massive.

Qu’est-ce que STRC et pourquoi est-elle critique pour le modèle Strategy ?
STRC est une action préférentielle perpétuelle émise par Strategy depuis juillet 2025, qui paye un dividende fixe en cash chaque mois (11,5 % par an actuellement) et qui ne se rembourse jamais. Sa valeur nominale est de 100 dollars. Strategy l’utilise comme l’un de ses canaux principaux de financement pour acheter du Bitcoin, via un programme d’émission au prix de marché qui peut atteindre 21 milliards de dollars au total. Tant que STRC se traite près de 100 dollars, le canal fonctionne. Quand le titre passe sous le pair, le canal se grippe parce que chaque dollar levé implique une dilution comptable plus forte.

Acheter une action MSTR équivaut-il à acheter du Bitcoin ?
Non. L’actionnaire MSTR détient une part dans une entreprise dont la principale ligne d’actif est constituée de Bitcoin, mais entre lui et l’actif sous-jacent s’interposent une dette obligataire, des actions préférentielles perpétuelles qui consomment du cash en dividendes, et une dilution permanente liée aux émissions continues de nouvelles actions. Le détenteur direct de Bitcoin en cold wallet possède l’actif sans aucun de ces engagements. Tant que Bitcoin progresse plus vite que le coût combiné du capital Strategy, l’effet de levier joue dans le sens de l’actionnaire MSTR. Quand Bitcoin recule, le levier joue dans l’autre sens.