Le 21 août, le sponsor du fonds Grayscale Zcash a annoncé la cotation prochaine de ses parts sur NYSE Arca, sous le symbole ZCSH. Date visée : aux alentours du 25 août, sous réserve d’approbations réglementaires. Zcash est une cryptomonnaie capable de masquer le montant d’une transaction, son émetteur et son destinataire. Ce qui rend ce dossier possible n’est pas la confidentialité, c’est le fait qu’elle soit optionnelle. Et c’est exactement ce mot, optionnelle, que le règlement européen anti-blanchiment a inscrit dans sa définition des jetons à surveiller.

Que fait Zcash que Bitcoin ne fait pas ?

Sur Bitcoin, le registre est un livre de comptes ouvert. N’importe qui peut suivre une somme d’adresse en adresse, depuis le premier bloc jusqu’à aujourd’hui. C’est un principe que je répète depuis longtemps et qui reste mal compris : public ne veut pas dire anonyme. Votre nom n’est écrit nulle part dans la chaîne. Il arrive par la porte de service : le contrôle d’identité imposé aux intermédiaires par lesquels vous achetez et vendez.

Zcash déplace ce curseur. Le réseau propose deux familles d’adresses. Les adresses transparentes se comportent comme celles de Bitcoin, tout s’y voit. Les adresses protégées reposent sur des zk-SNARK. Imaginez un notaire qui certifie qu’un chèque est signé et provisionné, sans montrer ni le montant ni les noms. Le réseau valide la transaction, personne d’autre n’en lit le contenu. C’est ce que fait ce procédé cryptographique, prouver la validité sans révéler les données.

Reste à savoir si les utilisateurs s’en servent. Le prospectus donne le chiffre. Depuis la création du réseau jusqu’au 30 juin 2026, environ 45 % des transactions n’ont utilisé aucune protection. 45 % n’en ont protégé qu’un seul côté. Et 10 % seulement les deux. La confidentialité intégrale est une possibilité, pas une habitude. C’est là que Zcash se sépare de Monero, dont l’opacité est le réglage par défaut et non une case à cocher. Au 23 août, Zcash occupe la dixième capitalisation du marché, à environ 14,5 milliards de dollars, et reste 73 % sous son plus haut de 2016.

Pourquoi une enveloppe réglementée l’accepte

Le document d’enregistrement déposé le 21 août ne contourne pas la question, il la traite de front. Il décrit les transactions non protégées comme publiquement consultables sur le réseau. Elles peuvent, écrit-il, servir à divulguer sélectivement des informations selon les besoins de la conformité réglementaire. Autrement dit, l’actif reste utilisable dans un cadre surveillé parce qu’il sait, sur demande, redevenir lisible.

Le document dit aussi ce qu’il ne dit pas. Les ZEC du fonds sont détenus chez un conservateur, Coinbase Custody, avec des clés privées hors ligne et des portefeuilles séparés. Sur le point précis de savoir si ces avoirs reposent sur des adresses transparentes ou protégées, le prospectus reste muet.

Deux chiffres apparus entre le quatrième amendement du 18 août et le cinquième du 21 racontent le reste. Les frais annuels, laissés en blanc trois jours plus tôt, sont désormais fixés à 2,5 % par an. Vient ensuite l’écart entre le cours des parts sur le marché de gré à gré et la valeur des actifs détenus. Un tel écart se referme quand un mécanisme de création et de rachat de parts le rend arbitrable. C’est ce que la cotation doit ouvrir. Cette décote était de 7 % au 12 août. Elle est de 1 % au 20 août.

Pourquoi l’Europe a écrit exactement l’inverse

Un lecteur européen pourrait ranger ce dossier au rayon des curiosités américaines. Ce serait dommage, parce que Bruxelles a traité la même question, plus tôt, et dans l’autre sens.

Le règlement (UE) 2024/1624 est le volet anti-blanchiment du paquet européen. Son article 2 définit les jetons à anonymat renforcé. Ce sont des crypto-actifs qui comportent des fonctionnalités intégrées destinées à anonymiser les informations sur les transferts, de manière systématique ou optionnelle. L’argument qui rend Zcash présentable à New York, l’optionnalité, est précisément celui que le législateur européen a inscrit dans sa définition du problème.

Vient ensuite l’interdiction, à l’article 79. Elle ne porte pas sur la détention. Le texte vise les banques, les établissements financiers et les prestataires de services sur crypto-actifs. Il leur interdit de tenir des comptes permettant l’anonymisation ou une opacification accrue des transactions, y compris par ces jetons. L’interdiction vise le teneur de compte, pas le porteur. Le considérant 160 du règlement précise qu’elle ne s’applique pas aux fournisseurs de portefeuilles auto-hébergés dès lors qu’ils n’y ont ni accès ni contrôle. Date d’application : 10 juillet 2027. Aucun jeton n’y est nommé.

L’Europe a déjà procédé ainsi, en écartant par l’enveloppe ce qu’elle n’interdit pas dans l’absolu. C’est la mécanique qui a retiré l’USDT des plateformes européennes, sans avoir eu à l’interdire. Le même curseur s’est déjà discuté ailleurs. La commission des affaires économiques et monétaires du Parlement européen a voté le 23 juin sur les niveaux de confidentialité de l’euro numérique. La question de savoir qui voit vos positions ne se joue pas que sur la chaîne. Elle se joue aussi dans les couches de données que la conformité rend nécessaires.

Ce que ce dossier vous demande de trancher

Deux juridictions, un même actif, deux lectures opposées du même mot. À New York, l’option de ne pas se cacher est ce qui ouvre la porte. À Bruxelles, l’existence de cette option suffit à faire entrer le jeton dans la catégorie surveillée. Rien n’est acté d’un côté comme de l’autre. La cotation reste suspendue à des approbations. Le règlement européen, lui, n’entre en application qu’en juillet 2027.

Reste la question que ce dossier pose à tout détenteur, bien au-delà du cas Zcash. Quand vous choisissez où loger un actif, choisissez-vous vraiment l’actif, ou bien le droit de celui qui le tiendra pour vous ?

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Laurent Blasco
Comprendre. Trancher. Opérer.

FAQ

Zcash est-il aussi confidentiel que Monero ?
Non, et la différence est structurelle. Sur Monero, l’opacité est le réglage par défaut du protocole. Sur Zcash, elle est une option que l’utilisateur active transaction par transaction, en choisissant une adresse protégée plutôt qu’une adresse transparente. Le prospectus de Grayscale indique que, depuis la création du réseau jusqu’au 30 juin 2026, environ 10 % seulement des transactions Zcash ont été protégées des deux côtés.

Le règlement européen anti-blanchiment interdit-il de détenir du Zcash ?
Non. Le règlement (UE) 2024/1624 vise les banques, les établissements financiers et les prestataires de services sur crypto-actifs. Il leur interdit de tenir des comptes permettant l’anonymisation ou une opacification accrue des transactions, y compris au moyen de jetons à anonymat renforcé. L’interdiction porte sur le teneur de compte, pas sur le détenteur. Le considérant 160 du règlement précise qu’elle ne s’applique pas aux fournisseurs de portefeuilles auto-hébergés dès lors qu’ils n’y ont ni accès ni contrôle. Elle s’applique à partir du 10 juillet 2027.